CFC金属研究

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　　作家 | 王彦青   中信建投期货研究发展部

　　研究助理 | 刘佳奇 中信建投期货研究发展部

　　本敷陈完成技艺  | 2024年12月25日

摘抄

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　　多晶硅期货将于2024年12月26日在广州期货交游所上市交游，首批上市交游合约为PS2506至PS2512的7个聚合合约，各合约挂牌基准价均为38600元/吨，首日涨跌停板幅度为挂牌基准价的±14%。

　　多晶硅期货替代交割品（定位P型料）对基准交割品（定位N型料）贴水12000元/吨，以咫尺N-P价差来看，替代品流入期货市集的契机或相对有限。多晶硅期货实行品牌交割，咫尺广期所已公布7个注册品牌，但上市初期关连产业或暂抓不雅望气派，导致产业资金占比或较低，投契资金的多空博弈或加重期货价钱波动。区域交割方面，各交割区域之间不设升贴水。

　　从基本面来看，短期多晶硅或将呈现供需双弱的态势，但抽象酌量到光伏行业自律过程、多晶硅减产扩大以及行业底部建造趋势，多晶硅远月合约相对更为乐不雅，体当今价差结构上或是contango。

　　抽象酌量注册品牌中头部企业现款本钱，和自豪组件中标价不低于本钱所对应的多晶硅含税本钱，预测PS2506价钱表面下限接近于39000元/吨。从替代交割品的套利契机酌量，预测PS2506价钱表面上限或在46000元/吨隔邻。从期现商参与期现正套所对应的最廉价钱角度酌量，预测PS2506价钱波动核心或在42000-43000元/吨隔邻。即预测PS2506上市初期较为合理的价钱运行区间为39000-46000元/吨，价钱波动核心在42000-43000元/吨之间。

　　关于期货首日策略：

　　①单边策略：39000元/吨以下作念多以及46000元/吨以上作念空具有较高的安全边缘；44000-46000元/吨区间内可尝试轻仓布空；39000-42000元/吨区间内可尝试轻仓布多；42000-44000元/吨区间内宜不雅望。

　　②场内期权策略：酌量到市集上多空尚有不对，卖出期权策略或有一定安全性，可尝试卖出虚值看涨/看跌期权。

　　③空PS2511-多PS2512策略：酌量到2025年11月期旅店单鸠合刊分娩生的价钱压力，可适用空PS2511-多PS2512的跨期反套策略获取价差收益。不外由于PS2511与PS2512属于远月合约，期货运行初期合约流动性或相对较差，因此首日策略采纳上推选度较低。

正文

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　　一、期货合约与市集参与结构分析

　　从多晶硅期货合约交割质地要求看，期货基准交割品定位N型料，方针要求接近国标电子2级，但与电子2级比拟在檀越杂质含量、碳含量等方面有所放宽；替代品定位P型料，但与国标电子3级比拟在碳含量等方面有所放宽，替代交割品允许细致料与菜花料混装，且不范畴混装比例。其中替代交割品对基准交割品贴水12000元/吨。

　　由于替代品对基准品贴水12000元/吨，也就意味着要是现货市集上替代品贴水N型料幅度大于12000元/吨，那么用替代交割品交仓就能收拢套利契机，取得大于现货市集的收益。不外从咫尺行情看，N型料对P型细致料的价差基本巩固在5000-5500元/吨，N型料对P型菜花料的价差基本巩固在7000-8000元/吨，均小于12000元/吨，即当下行情替代交割品干涉期货市集的契机或相对有限。

　　区域交割方面，交割区域包括内蒙古自治区、四川省、云南省、陕西省、甘肃省、青海省、宁夏回族自治区、新疆维吾尔自治区，由于多晶硅凹凸游产区重合度较高，因此交割区域之间不设升贴水。

　　多晶硅期货交割实行品牌交割国法，咫尺广期所公布第一批注册品牌包括共有7个，品牌交割国法相宜现货市集骨子，即下流拉晶厂对用料经常存在品牌偏好。但是由于光伏产业举座对期货市集较为生分，期货运行初期关连企业可能暂抓不雅望气派，需恭候一段技艺熟识市集后从新参与。从抓仓结构的角度看，期货运行初期产业资金占比或较低，投契资金的多空博弈或加重期货价钱波动。

　　二、多晶硅期货基本面分析

　　2024年多晶硅价钱走势举座呈现“L型”，供需足够加重导致上半年价钱快速回落，跌至现款本钱隔邻后价钱抓续颠簸运行。

　　领先不雅察需求方面，咫尺硅片法子仍在去库过程，当下库存水平接近2024Q1，但是价钱低迷导致硅片法子利润弱于主材其他法子，计算异日硅片开工将不息保抓低位以鼓吹主动去库，从而一定程度株连多晶硅需求。但跟着春节假期独揽，短期内硅片法子或有部分原料囤货需要，或小幅拉动多晶硅需求。

　　供给方面，领先从经济性角度看，多晶硅赔本未见显豁好转，同期库存水平看护高位，重叠西南部分地区产能干涉枯水期，头部厂商大幅下调排产。举例2024年12月24日晚间，通威股份、大全动力均发文称将有序减产控产，infolink数据亦自大12月通威开工率预测由11月的69%大幅下调至36%，大全开工率由11月的44%下调至39%。另一方面，弱履行带来的现款流压力也可能影响异日预期产能投产程度，2025年预测国内多晶硅新增产能开释将相配有限。而从计谋来看，咫尺供给侧改良大量鸠合于自律规制，异日计谋端仍有念念象空间，但骨子措施与落地实施情况尚难准确评估，供给扰动或是影响后市多晶硅行情的艰难要素。

　　总体来看，短期多晶硅或将呈现供需双弱的态势，但抽象酌量到光伏行业自律过程、多晶硅减产扩大以及行业底部建造趋势，多晶硅远月合约相对更为乐不雅，体当今价差结构上或是contango。

　　三、期货价钱运行区间估算

　　关于上市初期，多晶硅期货价钱区间下限主要关注两个锚点：

　　①咱们测算，已注册交割品牌的头部企业现款本钱约38000-40000元/吨，行业赔本下现款本钱撑抓作用将会透露，价钱若再度低于头部企业现款本钱或将难以被市集接受；

　　②下流组件法子自律机制作用下，要求组件中标价钱不得低于本钱，CPIA在组件本钱测算模子中透露，2024年12月的组件基准本钱对应的多晶硅本钱（不含税）为34.368元/kg，酌量13%的升值税，则对应含税本钱约38.84元/kg。

　　抽象以上两点，预测咫尺多晶硅期货理讲价钱下限接近于39000元/吨。

　　关于价钱区间上限，咱们合计应核心关注替代交割品的套利契机。酌量到刻下市集P型料潜在供给充足，而P型需求正在慢慢减少，若P型菜花料干涉期货市集畅达有益可图，那么卖方力量就会权贵增强。按照硅业分会公布的P型料最廉价32000元/吨的价钱水平计算，酌量基准品对替代品12000元/吨的升水，以及交割本钱与资金本钱（资金本钱利率假定年化10%），则对应理讲价钱上限46346元/吨。酌量到这一上限价钱的压力相配权贵，咱们合计PS2506在上市初期的价钱上限或在46000元/吨隔邻。（注：现存居品因生产日历原因不行在异日参与交割，确实可参与交割的P型料需要在异日生产）

　　进一步酌量价钱波动核心，咱们合计其将大要锚定现货价钱+交割本钱与资金本钱，即期现商参与期现正套所对应的最廉价钱，按资金成今年化10%计算，为41696元/吨。另酌量到PS2506对应月份或有基本面预期好转的撑抓，咱们合计价钱波动核心或在42000-43000元/吨隔邻。

　　要而论之，咱们预测PS2506上市初期较为合理的价钱运行区间为39000-46000元/吨，价钱波动核心在42000-43000元/吨之间。

　　四、多晶硅期货操作策略

　　多晶硅期货首批合约为PS2506至PS2512的聚合月份合约，挂牌基准价均为38600元/吨。咱们合计挂牌价略低于市集预期，上市首日或一定程度上驱手脚念多关爱，但若期货价钱快速冲高，则多空不对或将显豁加大。

　　基于以上判断，咱们关于多晶硅上市首日策略判断如下：

　　①单边策略：基于上文价钱评估恶果，39000元/吨以下作念多以及46000元/吨以上作念空具有较高的安全边缘；44000-46000元/吨区间内可尝试轻仓布空；39000-42000元/吨区间内可尝试轻仓布多；42000-44000元/吨区间宜不雅望。（酌量到上市首日多晶硅涨停板价钱在44000元/吨，高位作念空策略或需恭候第二交游日才能实施）

　　②场内期权策略（多晶硅期权于期货上市后第二天运行交游）：酌量到市集上多空尚有不对，卖出期权策略或有一定安全性，因此可尝试卖出虚值看涨/看跌期权，举例卖出实施价钱在44000-46000元/吨的看涨期权与实施价钱在39000-41000元/吨的看跌期权。

　　③空PS2511-多PS2512策略：多晶硅期旅店单将在2025年11月鸠合刊出，仓单刊出流入现货市时局带来的接货压力或将使得PS2511合约价钱相对承压，导致PS2511-PS2512价差走扩，因此可适用空PS2511-多PS2512的跨期反套策略获取价差收益。不外由于PS2511与PS2512属于远月合约，期货运行初期合约流动性或相对较差，因此首日策略采纳上推选度较低。

　　作家姓名：王彦青

　　期货交游筹备从业信息：Z0014569

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　　研究助理：刘佳奇

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　　（转自：CFC金属研究）

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包袱剪辑：戴明 SF006